被指欺诈，一场13亿美元交易背后的重重迷雾

在中国biotech的出海热潮里，有过令人惊艳的皆大欢喜，也有过未达到最佳预期的遗憾。License out的终点里，创新药上岸本来就是小概率事件。引进一方大多愿赌服输，但被MNC指控欺诈还是头一例。

2月18日，路透社报道，诺和诺德指控中国biotech公司亨利医药（KBP Biosciences）欺诈，向后者索赔损害赔偿金8.3亿美元。

一年多前，这场交易还被人津津乐道，还是一个“不走寻常路却抵达成功”的励志故事。

双方的交易是2023年底达成的，诺和诺德以13亿美元从亨利医药收购高血压药Ocedurenone（KBP-5074），用以治疗晚期慢性肾脏病合并未控制高血压。诺和诺德曾表示，它有可能成为治疗未控制高血压的同类最佳疗法，将补充其产品组合中的其他药物，包括GLP-1激动剂 Ozempic（索马鲁肽）。

KBP-5074在中国医药界是个不一样的存在，亨利制药创始人黄振华坚持认为它是“me only”，但在一些受过严谨制药界训练的人士看来，那个药“机理没有被证实”。

在遇见诺和诺德之前，亨利制药大多数时间曲高和寡，几家实力很强、主攻心肾领域的MNC多年来都没有对亨利制药的KBP-5074出手。公司融资止步于B轮，当时在投资人那里，成为一个不知何时退出的‘老大难’项目。一位投资人在回忆考察亨利医药的心路历程时说到，“KBP-5074这种管线对于投资人来说，too good to be true。”

那场13亿美金的交易达成时，虽然业内人士对亨利医药的疑惑依然没有完全消散，但因为买家是诺和诺德，人们愿意相信这是一个伯乐与千里马的美谈，也愿意看到一场“me only”的胜利。（点击回顾：一个离经叛道者的13亿美元交易）

完成收购后不久，2024年6月，诺和诺德宣布KBP-5074三期临床中期分析没有达到主要终点，计提8.16亿美元减值损失，并决定终止该三期临床。

即便如此，KBP-5074的三期临床失败还没有引起业内巨大的波澜，医药行业的研发过程充满了不确定性，收购来的管线和临床失败的情况较为常见。

就在大家以为故事以遗憾告终时，事情却有了离奇的转折：诺和诺德指控亨利医药欺诈。

诺和诺德称，KBP蓄意隐瞒了可追溯至2022年的II期临床试验中期数据——诺和诺德指出，该数据显示KBP-5074不太可能显现疗效，同时掩盖了某研究中心的质量与合规问题。

并且，诺和诺德称KBP向其母公司转账3.39亿美元，并宣布了5.785亿美元股息，无合理商业解释，这表明黄振华有意将资产从诺和诺德手中移走。尽管在国内从业者看来，这种给“被套进去很久”的老股东分红的行为“没有太多问题”。

如今新加坡国际商事法院下令冻结总部位于新加坡的KBP及其创始人黄振华在全球的资产。下一步，诺和诺德将在纽约对KBP提起仲裁诉讼。

被指控“欺诈”背后，事件依然有重重迷雾。 被license out的KBP-5074的临床试验和关键数据都是在美国进行，应该是有比较严格的程序和准则，为何还会被指控欺诈？

一些法律界人士认为，诺和诺德不愿赌服输背后，应该是掌握了一些切实的证据。“更多的信息披露，还是要等纽约仲裁的结果。”

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Too good to be true

有业内人士分析，KBP-5074是一种MRA（盐皮质激素受体拮抗剂）分子，国际上有两个方向，一个是拜耳的非奈利酮，主打糖尿病肾病；另一个是第一三共的艾沙利酮，主打难治性高血压。而亨利医药是要将已有的分子改结构，主打中重度肾病合并高血压，“这个靶点的开发风险都在临床适应证的选择上，本质是临床转化的高难度问题没解好。”

还有业内人士称，“当时这个项目确实存在争议，开发的风险很高，临床三期失败，应该说是有一定概率的”。另有BD人士表示，此前团队曾接触过KBP-5074这个项目，研究后持怀疑态度，得知诺和诺德出手该项目时很惊讶。

在诺和诺德对亨利制药的指控爆出后，我们了解到国际知名生命科技基金Pivotal bioVenture，据其中国区管理合伙人柳丹博士介绍，他们曾借助其团队自有开发多年的智能平台统计模型进行测算，以评估IIb期数据的可靠性以及是否存在潜在的数据操控风险。

然而，测算预测与实际结果之间存在巨大偏差。

KBP-5074在IIb期试验中展现出远超同类降压药的效果。数据显示：KBP-5074在IIb期的降压效果不仅显著，而且远超其他同类药物，但在III期试验中，该药物的降压效果未能被复制，主要终点未显示出显著改善，导致试验失败。

为了理解II期的“优异表现”是否具有可重复性，研究者用平台数据库进行了一系列历史成功率分析，并采用统计学方法测算III期试验的预期成功率。

结果显示，两种剂量组的III期成功率均高于90%。

然而，现实却是 III 期试验失败，未能达到主要终点。这一测算与真实试验结果之间的反差，确实会让人怀疑 IIb 期数据是否被人为优化，或者也有可能统计模型是否存在关键性假设偏差。

为了进一步验证KBP-5074的IIb期数据是否存在异常，研究者查阅了数据库中类似适应症的 PTS 数据，在IIb期数据中，KBP-5074 的表现远超同类药物，甚至比历史 PTS 高出多个百分点。如果这一数据真实可靠，意味着 KBP-5074 可能是一款革命性的降压药；但如果 III 期试验失败，那么IIb期数据的真实性就需要重新审视。

但如果 KBP-5074 在 IIb 期试验中存在数据筛选或优化，III期试验失败就是大概率事件。

业内人士普遍认为，如果KBP不能尽快提供更详细的原始试验数据，并接受独立机构的审查，其临床研究的可信度和市场信任度都将受到严重影响。

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最不体面的退货

早期药品交易一直是高风险交易，跨境交易文件中的陈述保证条款通常有一条disclaimer（免责声明），表示卖方不保证药品能够通过审批成功上市，买方需自行评估和承担审批风险。

因此大多数失败的交易会以退货为形式的“体面分手”。

但和disclaimer（免责声明）同时存在的通常还有一项保证（warranty），即截至生效日，许可方提供给被许可方的所有信息（包括数据）都是真实、准确、完整和没有误导性的。

通常情况下，对于这类大型企业而言，在交易前都会进行详尽的尽职调查，包括法律、知识产权、财务、商务及行业分析。

君合律师事务所合伙人赵昊透露，每家药企有自己的尽调要求，颗粒度也不同，有些很粗糙，有些很细致。比较细致的话，法律尽调的话有可能会派中国分公司的法务或者知识产权人员去进行现场尽调，科学尽调也会从总部派人来中国进行现场尽调（包括访谈临床实验的PI）。

如果被许可方是个biotech的话，整个尽调过程通常比MNC更快，有可能只有两三个月，而MNC的尽调会更长一些，可能长达半年甚至一年。

被许可方通常会发出尽调清单，让许可方根据清单提供相应的信息，然后被许可方通过分析回复信息并结合其它评估来决定是否进行交易。

被许可方可以凭借经验减少尽调上的遗漏，但是许可方手里有些信息并不是公开的。因此，如果许可方故意隐瞒，被许可方在尽调环节可能没有办法完全知晓。

但是交易完成之后，通常相关的信息都会转移到被许可方手中。在这个阶段被许可方能够获得更多的信息，并随后也会更深入地接触之前参与产品开发的实体（例如，负责临床的医院和负责研发的CRO），因此可能会发现在尽调阶段遗漏的问题。

值得注意的是，KBP-5074从IND（临床前研究）到I/II期临床，所有关键环节均在美国完成。该药物的BLOCK-CKD IIb期临床试验研究结果，于2021年7月在Hypertension 杂志上发表，该研究的数据来自芝加哥大学医学院等单位。

曾有知情者称，亨利医药的临床主要研究者(PI)为全球顶级，在业界非常有名气。公司很重视临床数据的公开，二期数据在重要大会上讲演、顶级期刊发文，在美国业界已经得到许多认可。

有投资人判断，在较为严格的监管体系下，项目公司很难在数据上造假，因为大部分原始数据可追溯。而且在大多数情况下，交易涉及的数据，如CRO数据、临床试验数据，许多都是公开发表的。

所以，除非存在数据造假，例如提供给PI（主要研究者）的数据与对外披露数据存在明显篡改，否则很难界定为欺诈。如果仅是在数据分析阶段存在某些适度夸大，是否构成欺诈仍存争议。

一位了解在美国做临床试验的业内人士表示，在美国做临床不会直接数据造假，但也存在着隐瞒和误导的可能。“需要看选了多少病人，有多少个临床中心。如果在做尽调的时候，回答不完整，选择性透露数据，也是可能的。不管是在哪个国家做，都有‘隐瞒’的可能。”

另外，在数据分析过程中，确实可能存在统计方法的调整，例如剔除极端数据、重新归类等，但这些操作通常由CRO公司和临床机构协作完成，而非单一企业所能操纵。因此，最终如何界定数据夸大是否构成欺诈，仍取决于法院的裁决。

该投资人还提示，亨利医药在新加坡注册了子公司，这可能涉及非中国法律管辖的问题。在美国司法体系下，该诉讼可能使案件复杂化。目前尚不清楚是否有对亨利不利的过往判例，如果没有，该案件可能会进入漫长的法律拉锯战。

“所有隐瞒的事实终会被发现的”，赵昊解释，“美国司法体系有一个Discovery过程，原告、被告双方在争议过程中都需要提供己方控制的相应信息。通过有技巧的Discovery过程，决定交易能否做成的关键性信息通常能够被发现。”

在有些情况下，在交易过程中披露负面信息会造成交易失败。交易失败固然遗憾，欺诈的风险更是难以承受的，“会赔得倾家荡产”。对被许可方来说损失的不仅是首付款和里程碑，还包括在后续开发上的投入甚至可能包括预期损失，这些损失最后都会向许可方索赔。

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是个例，还是危险信号

MNC在手握大笔现金、但赚钱的大药面临专利到期的压力下，买买买成了不得不做的赌博式游戏。在国内面临支付压力、上市和融资压力的无奈之下，biotech没有选择，出海成为某种主流叙事，也是检验创新成果的最好手段。

中国biotech的BD热潮已持续近两年。除了常规的license out，收购、Newco等新模式的合作，又将BD大势不断推向高潮。

过去，license out后被“退货”曾经引起争议，而后最终被普遍接受——这是新药研发注定要面临的风险，大家赌得起、也输得起，至少授权方已经拿到了一笔“能活命”的首付款，而对MNC来说这点试错成本往往不算什么。

但这次争议不同于以往，交易双方都值得讨论。

在诺和收购亨利医药的两个月前，2023年8月，公司宣布以10.57亿美元的价格收购来自加拿大的Inversago Pharma，获得了后者的一个减肥药CB1。然而13个月后，公司就宣布这个CB1在一项中期糖尿病肾病试验中未能达到主要终点：治疗组在改善肾功能方面并未优于安慰剂，同时轻度至中度神经精神副作用的发生率高于安慰剂组。

要知道，CB1一直是一个争议颇多的靶点。因被发现药物进入大脑后会增加抑郁症和自杀的发生概率，赛诺菲的同靶点减肥药曾在2007年被FDA拒绝上市申请，并在欧洲上市三年后于2009年撤市。

综合两个交易，有从业者认为近年诺和诺德在BD方面“有点太自信了”。

license交易的核心仍然是买方的尽职调查，交易方需要为自身的判断承担责任（“愿赌服输”）。除非能查明明确的、蓄意的隐瞒，否则很难推翻既定交易。

在判决结果尚未明确之前，此事对于中国biotech出海的影响，有资深BD从业者称“还看不清楚”。另一位BD从业者则坚称这是个例，绝不代表中国资产的水平。

上述业内人士也表示，KBP-5074因独特的适应证选择和优化方向被大手笔收购，又因没有解决好它为自己所设立的高难度问题而失败，这个路线和大部分中国biotech都不一样。因为后者大部分时候都在POC（概念验证性）靶点做工程化的工作，二者风险是不可同日而语。

“MRA，做的人比较少，优化的方向跟MNC不一样，又在美国直接做临床，很少见。”这位业内人士称，因此亨利医药的情况很难说明中国biotech具备什么普遍问题。

但也有从业者对此事的影响表示不乐观，其认为，此事可能在两周内就会在美国发酵，进而对整个中国biotech的口碑产生影响。“如果这个问题坐实了，对于中国药企的信誉、口碑影响只会更大。”

上述投资人也认为，这个案件的最终判决，可能将对中国生物医药企业的license out策略产生重大影响：如果诺和诺德胜诉，该案件可能成为一个先例，导致未来一些中国企业的out-license交易面临类似诉讼风险，尤其是项目失败的情况下。

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